Банк России на июньском заседании по денежно-кредитной политике решил не травмировать рынок неожиданным повышением ставки с нынешних 7,5%, хотя и рассматривал несколько вариантов шага вверх, в том числе и довольно радикальный, но сделал все, чтобы иллюзий его мягкости ни у кого не осталось. ЦБ выкрутил почти до предела ручку жесткости сигнала и уделил максимум внимания проинфляционным рискам.
Аналитики ждали, что ЦБ продлит паузу в изменении ставки на шестое заседание подряд, хотя свежая сводка по инфляции несколько поколебала их привычную для текущего цикла ДКП монолитность. Максимальные с февраля 0,21% за неделю на стыке мая и июня заронили в экспертах некоторые сомнения в неизменности ставки. И хотя консенсус остался тем же, ожидания от сигнала регулятора стали заметно жесте. И ЦБ не подвел тех, кто ставил на «ястребиную» риторику.
Первый шаг к жесткому сигналу ЦБ сделал в апреле, но тот подход к снаряду был аккуратным: прежняя формулировка «при усилении проинфляционных рисков Банк России будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях» сменилась на «в условиях постепенного увеличения текущего инфляционного давления Банк России на ближайших заседаниях будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки для стабилизации инфляции вблизи 4% в 2024 году и далее».
В этот раз ЦБ избрал однозначно «ястребиную» формулировку, подогревая ожидания повышения ставки на следующем опорном заседании в июле.
«Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. В условиях постепенного увеличения текущего инфляционного давления Банк России допускает возможность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях для стабилизации инфляции вблизи 4% в 2024 году и далее», — сказано в заявлении.
Инфляция растет, давление усиливается
Динамика годового показателя инфляции развернулась и в мае перешла к росту после 12 месяцев снижения по мере выхода из его расчета низких значений месячных приростов цен мая-октября 2022 года и увеличения текущего инфляционного давления, отмечает ЦБ.
Причем рост инфляционного давления проявляется по все более широкому кругу товаров и услуг. Это во многом связано с восстанавливающимся потребительским спросом и постепенным переносом в цены произошедшего с начала 2023 года ослабления рубля, подчеркивает Банк России.
Устойчивые показатели текущего роста цен, по оценкам ЦБ, продолжают увеличиваться и приближаются к 4% (в пересчете на год). «Показательно, что инфляция увеличивается в своей устойчивой части, тогда как вклад волатильных компонентов снижается», — отметила Набиуллина.
Вместе с тем, Банк России пока сохраняет прогноз по инфляции на 2023 год на уровне 4,5-6,5%. Инфляция вернется к таргету в 4% в 2024 году и будет находиться вблизи этого уровня в дальнейшем.
Глава Минэкономразвития Максим Решетников, комментируя заявления Центробанка, признал справедливость слов о наличии проинфляционных рисков, связанных, в том числе, с бюджетными расходами и ростом потребительского спроса, но смысловой акцент сместил в противоположную сторону. «Пока эти риски не реализовались, и инфляция в пересчете на годовые темпы находится ниже целевого уровня ЦБ. Бюджетные расходы «просачиваются» в экономику не мгновенно и не создают моментального инфляционного давления. Рост спроса сопровождается ростом предложения как за счет роста внутреннего производства, так и за счет импорта», — заявил министр. «Мы считаем правильным, что при принятии решения по ключевой ставке ЦБ учел не только возможные риски, но и фактический (то есть по-прежнему низкий — ИФ) уровень инфляции», — сказал он.
Перегрева нет, риски есть
В пресс-релизе ЦБ несколько раз указал на расширение внутреннего спроса. Регулятор также отметил, что предпосылки для более быстрой активизации потребительского спроса, опережающего возможности расширения выпуска, могут создать ускоряющийся рост кредитования и значительное снижение нормы сбережения.
«По оперативным данным, во II квартале потребительская активность складывается выше наших ожиданий. Она подпитывается, с одной стороны, фактическим и ожидаемым ростом зарплат в условиях дефицитного рынка труда, а с другой — заметным расширением кредитования, в том числе в сегменте необеспеченных розничных займов. Склонность к сбережению постепенно снижается», — заявила Набиуллина на пресс-конференции.
При этом она подчеркнула, что экономика России сейчас не находится в фазе перегрева, хотя ЦБ и видит такие риски.
Перегрев, по ее словам, наступает «в том случае, если спрос растет быстрее, чем предложение в ситуации, когда ВВП уже вышел на свой потенциал».
«Индикатором такого перегрева служит инфляция, когда она становится выше целевого уровня. Сейчас мы не видим и не можем сказать, что сейчас в экономике перегрев, но риски такого перегрева существуют, и на них нужно обращать внимание. Поэтому мы и говорим про проинфляционные риски и факторы», — сказала глава ЦБ.
Она отметила, что часть растущего внутреннего спроса, которая не покрывается внутренним предложением, может быть покрыта импортом, «но для того чтобы это покрывалось импортом, соответственно должен расти экспорт — здесь важно смотреть, как развивается торговый баланс».
По ее словам, импорт не купирует риск вхождения экономики в фазу перегрева в полном объеме, необходимо повышать потенциальные темпы роста экономики.
Трактовка сигналов
Банк России все больше обеспокоен рисками со стороны спроса и готов повышать ставку, если текущие тенденции к июлю не изменятся, отмечается в комментарии директора по инвестициям компании «Локо-Инвест» Дмитрия Полевого. «Дополнительным аргументом в июле может стать пересмотр вверх нейтральной ставки с текущих 1-2% до 1-3%, да и с новым макропрогнозом решение о повышении ставки (если оно окажется неизбежным) будет проще объяснить», — пишет эксперт.
Полевой ожидает сохранения ставки на текущем уровне и в июле.
«Мы не ждем реализации в полной мере всех тех рисков, о которых говорит ЦБ: допускаем стабилизации и небольшого роста курса рубля, сохранения осторожности населения, замедления кредитования из-за ужесточения макропруденциальных мер, сохранения взвешенной ценовой динамики на уровне производителей (подтверждается последними опросами) и дальнейшей стабилизации бюджетных трендов», — делится мнением эксперт.
Экономист инвестиционного банка «Синара» Сергей Коныгин считает, что первое повышение ключевой ставки может случиться в июле.
«Регулятор уже более определенно говорит о сроках, когда начнется цикл ужесточения монетарных условий. Это может произойти на следующем заседании совета директоров, назначенном на 21 июля. Это опорное заседание, когда ЦБ опубликует обновленные прогнозы и когда появится больше макроэкономических данных. Впрочем, мы по-прежнему не видим оснований для резких движений и думаем, что до конца года ставка не превысит 8%», — пишет Коныгин.
Экономисты Райффайзенбанка Станислав Мурашов и Григорий Чепков также полагают, что короткий временный цикл повышения ключевой ставки может начаться уже с июльского заседания. «Этот цикл вызван необходимостью ограничить цены от избыточного перегрева в период активизации экономики при неустойчивых инфляционных ожиданиях», — отмечают они.
Повышение ключевой ставки остается базовым сценарием Альфа-банка для следующего заседания Банка России. «Мы трактуем июньскую коммуникацию ЦБ как нежелание регулятора усиливать уровень стресса в экономике в момент, когда степень неопределенности сильно возросла. Наш базовый сценарий для заседания по ставке 21 июля предусматривает ее повышение на 25 базисных пунктов — к этому времени уровень годовой инфляции, вероятно, превысит уровень 4%, открывая возможность для действий ЦБ», — говорится в комментарии главного экономиста банка Наталии Орловой.
По мнению начальника отдела банков и денежного рынка «Велес Капитала» Юрия Кравченко, важное влияние при принятии решения по ставке на следующем заседании будут оказывать дальнейшая динамика исполнения расходной части бюджета, темпы ускорения инфляции, процесс восстановления потребительского кредитования и инфляционные ожидания. Совокупность данных факторов окажет влияние лишь на шаг повышения ключевой ставки, тогда как вероятность самого ужесточения процентной политики в июле будет преобладающей.
Существенно возросшие риски краткосрочного повышения ставки в ближайшие месяцы на опасениях инфляционного давления (по аналогии со вторым полугодием 2018 года) отмечают и экономисты «Ренессанс Капитала» по России и СНГ Софья Донец и Андрей Мелащенко. К концу года эксперты ожидают ключевую ставку на уровне 7,5% (прогноз пересмотрен с 6,5%) при сохранении потенциала ощутимого снижения в 2024 году (до 5-6%).
Заявление от 9 июня
Совет директоров Банка России 9 июня 2023 года принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 7,50% годовых. Текущие темпы прироста цен, в том числе устойчивые показатели, продолжают увеличиваться. Инфляционные ожидания населения и ценовые ожидания предприятий остаются на повышенном уровне. Экономическая активность растет быстрее, чем предполагалось в апрельском прогнозе Банка России. Это в значительной мере отражает активное восстановление внутреннего спроса. Ускорение исполнения бюджетных расходов, ухудшение условий внешней торговли и состояние рынка труда по-прежнему формируют проинфляционные риски. В целом баланс рисков для инфляции еще больше сместился в сторону проинфляционных.
Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. В условиях постепенного увеличения текущего инфляционного давления Банк России допускает возможность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях для стабилизации инфляции вблизи 4% в 2024 году и далее. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 4,5-6,5% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году.
Динамика инфляции. Показатель годовой инфляции перешел к росту с пониженного уровня по мере выхода из его расчета низких значений месячных приростов цен мая — октября 2022 года и увеличения текущего инфляционного давления. По оценке на 5 июня, годовой темп прироста потребительских цен составил 2,6% после 2,3% в апреле.
Текущие темпы прироста цен составляют около 4% (в пересчете на год). Устойчивые показатели текущего роста цен, по оценкам Банка России, продолжают увеличиваться и приближаются к 4% (в пересчете на год). Рост инфляционного давления проявляется по все более широкому кругу товаров и услуг. Это во многом связано с восстанавливающимся потребительским спросом и постепенным переносом в цены произошедшего с начала 2023 года ослабления рубля.
Инфляционные ожидания населения и ценовые ожидания предприятий остаются на повышенном уровне. При этом сохраняется неоднородность тенденций в динамике ценовых ожиданий предприятий в отраслевом разрезе: в последние месяцы значимое снижение ценовых ожиданий в сельском хозяйстве сопровождалось их увеличением в торговле и обрабатывающей промышленности. Инфляционные ожидания профессиональных аналитиков на среднесрочную перспективу заякорены вблизи 4%.
В базовом сценарии с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 4,5-6,5% в 2023 году, вернется к 4% в 2024 году и будет находиться вблизи 4% в дальнейшем.
Денежно-кредитные условия, хотя и оставались в целом нейтральными, несколько смягчились. С момента предыдущего заседания Совета директоров Банка России по ключевой ставке доходности ОФЗ, а также процентные ставки на кредитно-депозитном рынке существенно не изменились. Вместе с тем смягчились неценовые условия банковского кредитования. Это во многом связано с повышением банками оценок кредитного качества заемщиков. В условиях улучшения деловых и потребительских настроений это способствовало активному росту кредитования.
Кредитная активность оставалась высокой как в корпоративном, так и розничном сегменте. Ипотечное кредитование ускорилось в том числе за счет рыночного сегмента. С начала года также ускорились темпы роста необеспеченного потребительского кредитования. При этом сохранялся приток средств населения на текущие счета и депозиты в банках. Оживление потребительского кредитования и улучшение потребительских настроений свидетельствуют о дальнейшем снижении склонности населения к сбережению с повышенных значений.
Экономическая активность растет быстрее, чем предполагалось в апрельском прогнозе Банка России. Это в значительной мере отражает активное восстановление внутреннего спроса. Несмотря на сохраняющиеся сложности со стороны внешних условий, это поддерживает позитивные деловые настроения предприятий.
В то же время на текущем этапе возможности расширения производства в российской экономике все в большей мере ограничены состоянием рынка труда. Безработица вновь обновила исторический минимум. На фоне последствий частичной мобилизации и продолжающегося роста спроса предприятий на труд во многих отраслях усиливается нехватка рабочей силы. В этих условиях рост производительности труда может отставать от роста реальных заработных плат.
В условиях перестройки экономики продолжается изменение структуры совокупного спроса. Все более значимый вклад в его динамику вносит внутренний спрос, частично замещающий внешний спрос. Потребительский спрос продолжает активно восстанавливаться. При этом в целом продолжает возрастать вклад бюджетной политики в расширение внутреннего спроса, в том числе за счет расширения государственных инвестиций.
Инфляционные риски. На среднесрочном горизонте баланс рисков еще больше сместился в сторону проинфляционных.
Значимые проинфляционные риски связаны с влиянием геополитической напряженности на условия внешней торговли. Так, усиление внешних торговых и финансовых ограничений может дополнительно ослабить спрос на товары российского экспорта и иметь проинфляционное влияние через динамику валютного курса. Кроме того, усложнение производственных и логистических цепочек или финансовых расчетов в результате внешних ограничений может привести как к удорожанию импорта, так и к усилению ограничений на стороне предложения в российской экономике. Значимые краткосрочные проинфляционные эффекты может также иметь ухудшение перспектив роста мировой экономики, в том числе на фоне нестабильности на зарубежных финансовых рынках.
В базовом сценарии Банк России исходит из уже принятых решений по среднесрочной траектории расходов федерального бюджета и бюджетной системы в целом. В случае дополнительного расширения бюджетного дефицита проинфляционные риски возрастут и может потребоваться более жесткая денежно-кредитная политика для возвращения инфляции к цели в 2024 году и ее поддержания вблизи 4% в дальнейшем.
Усиливаются проинфляционные риски со стороны рынка труда. Значительная нехватка рабочей силы может привести к отставанию роста производительности труда от роста реальных заработных плат.
Риском также являются высокие и незаякоренные инфляционные ожидания, особенно чувствительные к курсовым колебаниям. В этих условиях перенос в цены уже произошедшего с начала года ослабления рубля может оказаться более выраженным, чем ожидается в базовом сценарии. Кроме того, ускоряющийся рост кредитования и значительное снижение нормы сбережения могут создать предпосылки для более быстрой активизации потребительского спроса, опережающей возможности расширения выпуска.
Дезинфляционным риском для базового сценария является сохранение высокой склонности населения к сбережению в условиях общей неопределенности, а также длительности привыкания населения к новой структуре предложения на потребительских рынках. Рост премии за риск в доходностях облигаций и кредитных ставках может дополнительно ужесточить денежно-кредитные условия, сдерживая кредитную активность в экономике. Дезинфляционное влияние может оказать и более быстрая адаптация экономики, сопровождающаяся в том числе активным восстановлением импорта. В свою очередь значительные переходящие запасы урожая 2022 года могут оказать более выраженное понижательное воздействие на динамику цен в ближайшие кварталы.
Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. В условиях постепенного увеличения текущего инфляционного давления Банк России допускает возможность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях для стабилизации инфляции вблизи 4% в 2024 году и далее.
Следующее заседание Совета директоров Банка России, на котором будет рассматриваться вопрос об уровне ключевой ставки, запланировано на 21 июля 2023 года. Время публикации пресс-релиза о решении Совета директоров Банка России и среднесрочного прогноза — 13:30 по московскому времени.
Заявление от 28 апреля
Совет директоров Банка России 28 апреля 2023 года принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 7,50% годовых. Текущие темпы прироста цен увеличились с конца 2022 года, но остаются умеренными, в том числе в части устойчивых компонентов. Инфляционные ожидания населения снизились. При этом они сохраняются на повышенном уровне, как и ценовые ожидания предприятий. Экономическая активность растет быстрее, чем предполагалось в февральском прогнозе Банка России. Это отражает как увеличение внутреннего спроса, так и продолжающиеся процессы адаптации российской экономики. Ускорение исполнения бюджетных расходов, ухудшение условий внешней торговли и состояние рынка труда по-прежнему формируют проинфляционные риски. В целом баланс рисков для инфляции существенно не изменился с предыдущего заседания Совета директоров Банка России.
Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. В условиях постепенного увеличения текущего инфляционного давления Банк России на ближайших заседаниях будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки для стабилизации инфляции вблизи 4% в 2024 году и далее. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 4,5-6,5% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году.
Динамика инфляции. Годовая инфляция существенно снизилась под влиянием эффекта высокой базы, составив 3,5% в марте (после 11,0% в феврале) и 2,5% по оценке на 24 апреля. Текущие темпы прироста цен увеличились с конца 2022 года и составляют около 4% в пересчете на год. Устойчивые показатели текущего роста цен, по оценкам Банка России, пока преимущественно формируются ниже 4% в пересчете на год.
Увеличение текущих темпов прироста цен сдерживалось рядом факторов. С одной стороны, это продолжающаяся адаптация российской экономики к внешним торговым и финансовым ограничениям. С другой стороны, это высокий уровень запасов по ряду товарных групп и в целом умеренная динамика потребительского спроса. На этом фоне произошедшее с конца 2022 года ослабление рубля пока слабо проявилось в динамике цен.
Инфляционные ожидания населения и ценовые ожидания предприятий сохраняются на повышенном уровне, демонстрируя разнонаправленную динамику. В апреле инфляционные ожидания населения снизились, тогда как ценовые ожидания предприятий выросли. При этом усилилась неоднородность тенденций в динамике ценовых ожиданий предприятий в отраслевом разрезе: с начала 2023 года значимое снижение ценовых ожиданий в сельском хозяйстве сопровождалось их увеличением в розничной и оптовой торговле. Инфляционные ожидания профессиональных аналитиков на среднесрочную перспективу заякорены вблизи 4%.
В ближайшие месяцы показатель годовой инфляции продолжит временно оставаться ниже 4% под влиянием эффекта высокой базы прошлого года. В то же время, по прогнозу Банка России, во второй половине 2023 года он начнет постепенно расти по мере выхода из его расчета низких значений месячных приростов цен лета 2022 года и увеличения с умеренных уровней устойчивого инфляционного давления. В базовом сценарии с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 4,5-6,5% в 2023 году, вернется к 4% в 2024 году и будет находиться вблизи 4% в дальнейшем.
Денежно-кредитные условия оставались в целом нейтральными. С момента предыдущего заседания Совета директоров Банка России по ключевой ставке доходности краткосрочных ОФЗ несколько снизились. Доходности средне- и долгосрочных ОФЗ существенно не изменились. Кредитные и депозитные ставки находились вблизи уровней, сложившихся к началу 2023 года.
Кредитная активность в целом оставалась высокой, особенно в ипотечном и корпоративном сегментах. Ускорились темпы роста необеспеченного потребительского кредитования. При этом сохранялся приток средств населения на текущие счета и депозиты в банках. В целом улучшение потребительских настроений, оживление потребительского кредитования сигнализируют о начале постепенного снижения склонности населения к сбережению с повышенных значений.
Экономическая активность растет быстрее, чем предполагалось в февральском прогнозе Банка России. Это отражает как увеличение внутреннего спроса, так и продолжающиеся процессы адаптации российской экономики. Расширение внутреннего спроса способствует улучшению деловых настроений, несмотря на сохраняющиеся сложности со стороны внешних условий.
В то же время на текущем этапе возможности расширения производства в российской экономике в значительной мере ограничены состоянием рынка труда. Безработица вновь обновила исторический минимум. На фоне последствий частичной мобилизации и продолжающегося роста спроса предприятий на труд во многих отраслях усиливается нехватка рабочей силы. В этих условиях рост производительности труда может отставать от роста реальных заработных плат.
В условиях перестройки экономики продолжается изменение структуры совокупного спроса. Потребительский спрос продолжает восстанавливаться, но пока остается умеренным. При этом в целом продолжает возрастать вклад бюджетной политики в расширение совокупного спроса, в том числе за счет расширения государственных инвестиций.
С учетом новых данных по динамике экономической активности и продолжающейся структурной перестройки российской экономики в базовом сценарии Банк России прогнозирует, что темп прироста ВВП в 2023 году составит 0,5-2,0% и 0,5-2,5% в 2024 году. Это означает, что к концу 2024 года российская экономика достигнет уровня конца 2021 года. В 2025 году ВВП продолжит расти темпом 1,5-2,5%.
Инфляционные риски. На среднесрочном горизонте баланс рисков существенно не изменился и по-прежнему смещен в сторону проинфляционных.
Значимые проинфляционные риски связаны с влиянием геополитической напряженности на условия внешней торговли. Так, усиление внешних торговых и финансовых ограничений может дополнительно ослабить спрос на товары российского экспорта и иметь проинфляционное влияние через динамику валютного курса. Кроме того, усложнение производственных и логистических цепочек или финансовых расчетов в результате внешних ограничений может привести как к удорожанию импорта, так и к усилению ограничений на стороне предложения в российской экономике. Значимые краткосрочные проинфляционные эффекты может также иметь ухудшение перспектив роста мировой экономики на фоне нестабильности на финансовых рынках развитых стран.
В базовом сценарии Банк России исходит из уже принятых решений по среднесрочной траектории расходов федерального бюджета и бюджетной системы в целом. В случае дополнительного расширения бюджетного дефицита проинфляционные риски возрастут и может потребоваться более жесткая денежно-кредитная политика для возвращения инфляции к цели в 2024 году и ее поддержания вблизи 4% в дальнейшем.
Сохраняются проинфляционные риски со стороны рынка труда. Значительная нехватка рабочей силы в отдельных отраслях может привести к отставанию роста производительности труда от роста реальных заработных плат.
Риском также являются высокие и незаякоренные инфляционные ожидания, особенно чувствительные к курсовым колебаниям. В этих условиях продолжающийся рост наиболее ликвидных активов в структуре сбережений населения может создать предпосылки для более быстрой активизации потребительского спроса в будущем.
Дезинфляционным риском для базового сценария является сохранение высокой склонности населения к сбережению в условиях общей неопределенности, а также длительности привыкания населения к новой структуре предложения на потребительских рынках. Рост премии за риск в доходностях облигаций и кредитных ставках может дополнительно ужесточить денежно-кредитные условия, сдерживая кредитную активность в экономике. Дезинфляционное влияние может оказать и более быстрая адаптация экономики, сопровождающаяся в том числе активным восстановлением импорта.
Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. В условиях постепенного увеличения текущего инфляционного давления Банк России на ближайших заседаниях будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки для стабилизации инфляции вблизи 4% в 2024 году и далее.
Комментарии